Alexandra Scaggs est rédactrice principale chez Barron. Elle s’occupe des marchés financiers en mettant l’accent sur les marchés obligataires. Elle a précédemment écrit des nouvelles et des commentaires pour le Financial Times et Bloomberg. Alexandra se joint au programme d'aujourd'hui pour parler de l'état actuel des marchés obligataires et de ce que cela signifie pour l'économie. David et Alexandra discutent également de la dette des entreprises, de l’investissement dans la courbe de rendement du Trésor et de l’impact durable du débat sur la théorie monétaire moderne.
Transcription
David Beckworth: Notre invité d'aujourd'hui est Alexandra Scaggs. Alex est un écrivain senior en Barron Couvrir les marchés financiers avec un accent particulier sur les marchés obligataires. Auparavant, il écrivait des nouvelles et des commentaires pour le Temps financiers, et pour Bloomberg.
David Beckworth: Alex se joint à nous aujourd'hui pour parler de l'état actuel des marchés obligataires et de ce que cela signifie pour l'économie. Alex, bienvenue au spectacle.
Alexandra Scaggs: Merci de m'avoir invité.
David Beckworth: Je suis heureux de vous avoir parmi nous. J'ai suivi votre travail. Vous écrivez dans Barron maintenant, vous étiez dans la Temps financiers, FT Alphaville, nous avons interagi sur Twitter. Il est donc agréable de discuter avec vous en personne et de tirer parti de votre connaissance du marché obligataire.
David Beckworth: Maintenant, avec la plupart des invités, je leur demande comment ils sont venus à cette course particulière. Dans votre cas, le journalisme financier. Comment êtes-vous devenu journaliste sur les marchés obligataires?
Alexandra Scaggs: Alors, quand je suis allé à l'école pour la première fois, je pensais que je voulais faire de la finance. Je pensais faire quelque chose d'utile. Essayez de vous assurer que j'ai été employé après l'université.
David Beckworth: Bien sûr.
Alexandra Scaggs: Il s’avère que je n’ai pas forcément l’attention nécessaire pour les feuilles de calcul dans les feuilles de calcul. Mais j'aime bien le couvrir. Il s'est avéré que … je suis allé à l'université de Washington et à Lee en Virginie, et ils ont en fait une concentration d'entreprises à l'école de journalisme.
David Beckworth: Bon.
Alexandra Scaggs: Alors j'ai fini par aller dans ça. Je pensais bien que cela serait utile car je peux me spécialiser. Et je l'ai déclaré important en 2007, 2008, je pense. Pas moi-même à jour.
David Beckworth: Wow, bon temps.
Alexandra Scaggs: Oui, bien sûr, c'était drôle, car je pensais le faire parce que les gens ne trouvaient pas les finances ou les affaires si intéressantes. L'année 2009 commence à rouler et c'est vraiment le seul jeu en ville.
David Beckworth: A-t-il été facile de trouver du travail à cette époque dans le journalisme?
Alexandra Scaggs: Eh bien, je suppose que c'était plus facile.
David Beckworth: D'accord, oui
Alexandra Scaggs: Je ne suis pas sûr que beaucoup aient trouvé facilement un emploi en 2009. C'était drôle, mes parents ont toujours dit: "Oh, tu peux faire ce que tu veux après les études, tu ne peux tout simplement pas revenir en arrière." Mais le chômage des jeunes a ensuite dépassé les 15%. C'était absurde. Et ils ont dit: "En fait, si vous en avez besoin, vous pouvez revenir."
David Beckworth: Très agréable.
Alexandra Scaggs: Quel était le signe que les choses étaient vraiment difficiles?
David Beckworth: Donc vous avez travaillé pour Bloomberget puis vous avez travaillé pour Temps financiersmaintenant tu es dedans Barron. Alors, comment ça marche là-bas? Vous avez mentionné avant le programme que vous étiez en réunion de rédaction. Alors, que se passe-t-il, le jour de la vie d'un journaliste?
Alexandra Scaggs: Eh bien, lors de cette dernière réunion, nous avons essentiellement lancé des idées d'articles. En parlant de choses que nous trouvons plus intéressantes sur les marchés. Ma journée commence assez tôt. Je viens juste de me mettre à jour sur les gros titres du jour au lendemain. En lisant ma boîte de réception, beaucoup de recherches. Parce qu'il me semble qu'il est parfois difficile de parler de choses de type bonus vraiment incontrôlables. Je dois donc beaucoup lire avant d'appeler quelqu'un.
Alexandra Scaggs: Donc, je fais cela, et ensuite, en milieu de matinée, les choses sont essentiellement des rapports, des écritures, des attentes, des types de normes. J'essaie de sortir du bureau autant que je peux. Juste parce que c'est bien de mettre des visages sur des noms et de voir des gens en personne.
David Beckworth: Alors, rencontrez-vous de vrais professionnels à Wall Street et demandez-vous leur avis sur les derniers développements sur les marchés obligataires?
Alexandra Scaggs: Assurance. Parce que ce sont les gens qui le font. Parler avec les gens du marché est l’un des meilleurs moyens de découvrir ce qui se passe.
David Beckworth: Il semble que ce soit un travail toujours intéressant. Il se passe toujours quelque chose sur les marchés obligataires. Les marchés obligataires répondent toujours aux dernières nouvelles politiques et économiques. On dirait que vous ne vous ennuyez jamais. Vous faites toujours quelque chose d'intéressant.
David Beckworth: L’une des choses qui a retenu son intérêt, et tout notre intérêt récemment, c’est l’aplatissement et, au moins pendant un certain temps, le renversement de la courbe des rendements du Trésor. Je crois comprendre que ce n’est pas investi pour le moment. Il est revenu à une position plus plate. Mais au moins la semaine dernière, la semaine précédente avait été inversée.
David Beckworth: Ensuite, la courbe de rendement du Trésor nous montre la relation entre les différentes échéances du Trésor et les taux d’intérêt. Donc, un bon du Trésor à un mois contre un bon du Trésor à 10 ans, ce que vous dites, c'est que le taux d'intérêt du Trésor à 10 ans est supérieur au taux d'intérêt réel à court terme sur un bon du Trésor. Trésor En effet, si vous prêtez plus longtemps au gouvernement, le risque de défaut ou de modification des taux d’intérêt est très élevé. Ou une sorte de risque, et vous devez être indemnisé pour cela.
Alexandra Scaggs: L'inflation
David Beckworth: L’inflation, c’est le type d’histoire standard pour la raison qu’elle est plus élevée, n’est-ce pas?
Alexandra Scaggs: Oui, parce que l’inflation finit par éroder la valeur sous-jacente de l’argent récupéré. Donc, plus vous vous attendez à une inflation élevée, plus le taux d'intérêt que vous devez appliquer pour lier votre argent si longtemps est élevé.
David Beckworth: Eh bien, alors nous avons cette courbe de performance. En général, c'est ce que nous dirions avec une pente ascendante car, comme vous l'avez dit, vous examinez à nouveau des taux d'intérêt allant des échéances courtes aux échéances longues. Il y a généralement une pente ascendante et c'est bon signe, c'est normal. Investir, c’est lorsque la ligne inclinée vers le haut qui dessine cette relation commence à s’aplatir. Puis, finalement, c'est inversé. Ce qui voudrait dire que les taux d’intérêt à court terme vont au-dessus des taux d’intérêt à long terme.
David Beckworth: Encore une fois, nous l’avons brièvement expérimenté ici. Nous ne sommes pas dans la première semaine d'avril et à la fin du mois de mars, nous avons connu cela. Pourquoi est-ce un signe d'avertissement? Pourquoi les gens s'inquiètent-ils quand ils voient cela se produire?
Alexandra Scaggs: Si vous y réfléchissez, cela n’a vraiment aucun sens. Dans quelles conditions souhaitez-vous lier votre argent pendant 10 ans au lieu de trois mois? Ce serait une période où l'inflation devrait chuter à long terme. Ou vous vous attendez à ce que les taux d’intérêt baissent à long terme. Habituellement, cela signifie une récession si les taux d’intérêt et l’inflation sont en baisse.
Alexandra Scaggs: Historiquement, de nombreux stratèges et économistes ont analysé cette question. La différence entre les rendements du Trésor à trois ans et les obligations à 10 ans est un très bon indicateur de récession.
David Beckworth: Bon. Donc, si le taux d’intérêt à long terme, le plus bas sur 10 ans, disons les trois mois, est un indicateur de l’apparition d’une récession, c’est généralement le cas. Et ce n’est pas bon signe, car si elles chutent de 10 ans, cela indique que le marché croit que les taux à court terme vont baisser à l’avenir. Parce que l'inflation est en baisse et que l'économie est en baisse. Nous avons eu ça.
David Beckworth: Ma question est la suivante: j'ai lu certains de vos travaux, certains de vos collègues. Vous avez tous exprimé une certaine prudence dans notre interprétation. Cela pourrait peut-être indiquer un affaiblissement dû à une récession. Mais peut-être que cela pourrait aussi indiquer quelque chose d'unique ou de différent. C'est bien?
Alexandra Scaggs: Oui, c'est difficile parce que, bien sûr, chaque fois que la courbe de rendement est inversée, tout le monde veut dire que cette fois-ci, c'est différent. Mais il y a des choses intéressantes à ce sujet.
Alexandra Scaggs: Premièrement, la courbe de rendement n’a pas été investie longtemps. C'est un très bon signe. Parce que j'analysais le type d'analyse historique d'un stratège. Il a dit que cela prend habituellement environ 10 jours d'investissement pour être un signal très fort de récession.
Alexandra Scaggs: C'est resté comme ça pendant la moitié de ce temps.
David Beckworth: Bon.
Alexandra Scaggs: C'est donc probablement la note de bas de page la plus importante. Deuxièmement, la Réserve fédérale joue en ce moment un rôle beaucoup plus important que par le passé sur le marché des titres de trésorerie.
Alexandra Scaggs: Les gens disent donc que le rendement sur 10 ans est inférieur à ce qu'il devrait être. Parce que la Réserve fédérale a encore beaucoup de billets à 10 ans. Qu'il peut être difficile de faire valoir cet argument. Mais je pense qu'il y a des distorsions. Parce que le rendement sur deux ans n’a pas dépassé les rendements à 10 ans. Ce qui était surprenant
David Beckworth: Donc, l'investissement n'était pas un investissement complet. Ce n'était pas un investissement symétrique, seulement une partie des taux à court terme dépassait les rendements à long terme sur 10 ans. J'ai trouvé ça dans ses écrits. C'est intéressant. Et il dit que les politiques de bilan de la Réserve fédérale pourraient avoir quelque chose à voir avec ce que nous observons avec les trésors à long terme. Ils ont décidé de maintenir leur bilan important, ce qui signifie qu'ils disposeront de trésors à long terme. En fait, il reste encore certains de ces titres adossés à des créances hypothécaires… qui deviendront finalement du Trésor.
David Beckworth: Il y a donc une forte demande pour les Treasurys. L'argument est, au moins, que cela réduira le taux d'intérêt des trésors en circulation restants. C'est bien?
Alexandra Scaggs: Oui, c'est la logique générale derrière l'argument. Bien que je pense que les gens ont parlé de la maturité possible de ce que la Fed venait de posséder. Et il pourrait finir par posséder des titres à court terme.
Alexandra Scaggs: Donc, je ne suis pas sûr qu'ils vont arriver aux factures, mais environ deux ans, peut-être des échéances plus courtes.
David Beckworth: Bon. La composition du solde de la Réserve fédérale reste donc ouverte. Ce sera plus gros, mais nous ne savons pas de quoi. Si vous avez des valeurs à court terme, telles qu'un billet de trésorerie ou des billets de trésorerie, vous dites alors que cet argument peut ne pas être aussi convaincant. Mais c’est au moins une explication de la raison pour laquelle, encore une fois, cela pourrait être différent cette fois-ci. Pourquoi l'investissement que nous avons vu n'est peut-être pas si important. Peut-être que nous ne devrions pas être aussi excités.
David Beckworth: Le type de message que je reçois est qu'il peut être différent cette fois-ci. J'espère que ça l'est. Je suppose que l'une de mes préoccupations, cependant, vient de l'année dernière. La Fed semblait vraiment désireuse de relever ses taux d’intérêt à court terme. Pas de soucis … ils ont changé de ton depuis ce moment-là, mais si vous vous rappelez que John Williams avait dit: "Hé, si la courbe des rendements est inversée, tant pis." ainsi soit-il. "
David Beckworth: Un certain nombre de fonctionnaires ont déclaré qu'il était acceptable de continuer à augmenter les taux. Ensuite, nous avons eu cette hausse de taux en décembre. Et beaucoup appellent cela peut-être un accident ou une erreur. On avait donc l'impression, au moins l'année dernière, que la Réserve fédérale était vraiment en colère et prête à s'ajuster quoi qu'il arrive. Cela aurait pu aider à comprendre pourquoi la courbe de rendement s'est aplatie ou inversée. Mais il y a d'autres magasins en cours, est ce que j'ai entendu dire qui pourrait compenser cette interprétation.
Alexandra Scaggs: Il est amusant de voir avec quelle rapidité la Fed a également changé de direction. Parce qu'ils ont clairement fait peur aux marchés au quatrième trimestre. La volatilité que nous avons constatée était vraiment très importante. Je pense que la Fed a réalisé, clairement.
Alexandra Scaggs: Même la Fed continue d'augmenter les taux, je veux dire, il est souvent possible que ce que la courbe de rendement indique quand elle est investie est simplement que la Fed a relevé ses taux trop haut.
David Beckworth: Oui
Alexandra Scaggs: Peut-être que les taux élevés provoquent une récession. Bien que je ne le pense pas avec certitude, je pense qu’il est difficile d’identifier ce qui cause exactement une récession. Mais il y a certainement un corpus de travaux universitaires qui dit ce genre de chose.
David Beckworth: Bon. Espérons que l’aplatissement de la courbe des rendements, puis l’investissement temporaire ne sont pas un signe inquiétant. Nous vous remercions pour votre-
Alexandra Scaggs: Croisez les doigts.
David Beckworth: Oui, croisez les doigts et merci, Alex, pour ce virage positif. Mais encore une fois, ce n’est qu’une interprétation possible, c’est ce que vous me dites. Il y en a d'autres plus pessimistes. Cependant, c'est une histoire intéressante, et nous devrons la suivre et la suivre. Peut-être reviendrons-nous vers la fin de l'année pour voir ce qui s'est réellement passé.
David Beckworth: En ce qui concerne cette analyse de la courbe de rendement du Trésor, il y a le fait qu'il existe une dette publique sous-jacente. Cette dette parler par le gouvernement des États-Unis. Certains s'inquiètent de la taille de la dette. Ce chiffre de 22 000 milliards de dollars est souvent entendu, mais en termes de dette véritablement négociable du gouvernement américain. UU C'est plus proche de 15,7 milliards de dollars, la dernière fois que j'ai vérifié. Une bonne partie de ces 22 milliards de dollars, ou la différence entre 22 et 15,7 milliards de dollars, correspond à la dette du gouvernement. Donc ce n'est pas vraiment une responsabilité.
David Beckworth: Par conséquent, nous avons un encours de 15,7 milliards de dollars, soit environ 75% du PIB, et davantage de déficits sont prévus. Ensuite, en pourcentage du PIB, il est supérieur à celui d'avant 2008. On prévoit davantage de déficits. Cependant, nous voyons des taux d’intérêt très bas dans le Trésor américain à 10 ans. Au moins selon les normes historiques.
David Beckworth: Donc, la dernière fois que j'ai vérifié, c'était autour de 2,5% d'un rendement du Trésor à 10 ans, je ne suis pas sûr de ce qu'est le 30. Mais c'est assez remarquable. Si vous supposez qu'il y aura une inflation moyenne de 2%, cela ne représente pas vraiment un rendement réel pour un Trésor américain à 10 ans. En fait, en mars, il est tombé à 2,37. Il est donc devenu très faible malgré l’augmentation des déficits. Malgré la montée de la dette. Qu'est-ce que cela nous dit sur la capacité d'endettement du gouvernement des États-Unis?
Alexandra Scaggs: Eh bien, ce qui est vraiment intéressant, je ne sais pas si vous savez que James Carville a cité dans les années 90, il a dit quelque chose comme, quand il meurt, il veut retourner sur le marché obligataire, car ils peuvent effrayer n'importe qui.
David Beckworth: Beau.
Alexandra Scaggs: Vous connaissez l'idée d'une surveillance des obligations qui augmente les rendements pour punir les gouvernements qui dépensent trop. Dans un monde de QE, avec l'assouplissement quantitatif des banques centrales mondiales, il est vraiment difficile de défendre ce cas. Je pense que nous constatons que la capacité d’endettement des États-Unis est bien supérieure à ce que les gens pensaient. Parce que les taux d'intérêt racontent l'histoire.
David Beckworth: Pour moi, il est clair que si vous croyez aux marchés et que les marchés nous racontent une histoire, les prix nous racontent une histoire. Cela suggère que les États-Unis ne représentent pas encore un risque de crédit. Il semble que vous en attribuiez une partie au QE, la Fed qui achète des actifs. Y a-t-il d'autres histoires que l'on pourrait aussi raconter? Qu'en est-il de l'historique de la pénurie d'actifs sécurisés? Alors, même en l’absence d’intervention de la banque centrale, les taux seraient-ils quand même bas? En raison de la démographie, en raison de la demande pour des magasins sûrs de valeur asiatique?
David Beckworth: Quel poids accorde-t-il à l'intervention de la banque centrale par rapport à ces autres évolutions naturelles de l'économie mondiale?
Alexandra Scaggs: Je pense que ça fait vraiment partie de la même histoire.
David Beckworth: Bon.
Alexandra Scaggs: Je pense que même si le QE n'était pas … même si le bilan de la Fed n'était pas aussi grand qu'aujourd'hui, je pense que les taux d'intérêt américains resteraient bas. Je pense qu'une partie de cela est le vieillissement de la population mondiale, comme vous l'avez dit. Une grande partie de ceci est que les gens veulent juste économiser. Si vous voulez économiser de l'argent, vous voudrez mettre votre argent dans quelque chose.
Alexandra Scaggs: À l'heure actuelle, le seul endroit où vous pouvez placer cet argent est dans un type de sécurité libellé en dollars américains. Parce que je crois que les États-Unis disposent de certaines des meilleures lois sur les droits de propriété. Vous savez si vous placez votre argent dans un titre libellé en dollars américains. UU., Le gouvernement ne va pas le prendre et dire: "Oh, c'est le mien maintenant." Tu sais déjà?
David Beckworth: Droite.
Alexandra Scaggs: Ce qui n'est pas vraiment garanti ailleurs dans le monde. Ensuite, comme vous l'avez dit, il existe une demande d'actifs sûrs, elle ne maintient qu'une base d'acheteurs persistants pour la dette américaine ou les Treasurys, ou peu importe comment vous les appelez.
David Beckworth: Oui, c'est une sorte de compréhension contre-intuitive. Je comprends, tu comprends. Parfois, vous essayez d'expliquer cela à quelqu'un qui n'y a pas pensé auparavant. Beaucoup de gens vont avoir peur quand ils entendent ce nombre. Les gens prennent souvent 22 milliards de dollars pour vraiment effrayer les gens.
David Beckworth: Mais même 15,7 milliards de dollars ne sont pas modestes, mais le gouvernement des États-Unis paie des taux d’intérêt record, mais continue de surprendre avec cette importante dette. Si vous ou moi accumulons beaucoup de dettes proportionnellement à notre revenu, nous serions un risque de crédit. Nos taux d'intérêt, nos cartes de crédit et nos hypothèques seraient tous beaucoup plus élevés.
David Beckworth: C'est pourquoi c'est un développement remarquable de voir cela. Encore une fois, cela parle du fait que le monde nous parvient. Ils veulent notre dette. Ils nous voient comme un endroit sûr pour garer des fonds. Ce qui, encore une fois, est une idée intéressante et une sorte d’idée ahurissante à laquelle réfléchir.
Alexandra Scaggs: Oui, vous et moi n'avons pas non plus d'imprimantes qui impriment la devise préférée du monde. Alors-
David Beckworth: Vrai très vrai.
Alexandra Scaggs: … Si nous le faisions, ce serait peut-être un peu différent. Peut-être pourrions-nous nous endetter un peu plus. Mais ce n'est pas exactement comme ça que ça fonctionne, malheureusement.
David Beckworth: Eh bien, vous savez, en parlant de cela, il y a eu un débat récemment sur le nouveau congrès. Avec les démocrates prenant le contrôle de la maison et l'impulsion pour le New Green Deal. Il y a eu un intérêt pour cette idée, une théorie monétaire moderne, un débat. Cette idée existe depuis un certain temps, cela indique en quelque sorte que vous venez de dire qu'un gouvernement qui peut imprimer sa propre monnaie ne l'ignorera jamais complètement. Le gouvernement des États-Unis, même dans le pire des cas, peut toujours imprimer de l'argent. Ce qui impliquerait une inflation à l'extrême limite.
David Beckworth: Par conséquent, il pourrait implicitement échouer avec une inflation plus élevée. Mais le gouvernement des États-Unis ne cessera jamais de payer sa dette. Vous ne devez jamais avoir quelqu'un qui craint que l'Oncle Sam paie ses factures. Ils paieront leurs factures. La question est de savoir si ce paiement vaudra la valeur qu'ils attendaient de leur investissement.
David Beckworth: Alors, que pensez-vous de ce débat sur le MMT? Avez-vous été productif? Avez-vous rendu le monde meilleur, pensez-vous? Sommes-nous mieux dans notre compréhension du fonctionnement des finances publiques à cause de cette conversation?
Alexandra Scaggs: Donc, je pense vraiment que cela a vraiment fait beaucoup de bien. La raison pour laquelle je pense que c'est parce que si vous pensez à ce qui s'est passé sous le gouvernement Obama, le gouvernement a fermé longtemps et n'a presque pas payé sa dette parce que cela aurait été une erreur du Congrès. Parce qu'il avait de nombreux électeurs et de nombreux représentants élus qui pensaient aux États-Unis et à son statut fiscal comme s'il s'agissait d'une maison.
Alexandra Scaggs: Ils étaient assis là: "Oh, mon Dieu, des milliards de dollars, c'est beaucoup d'argent." Oui, bien sûr, car les États-Unis sont un pays immense. Donc, je suis en train d’envisager une sorte d’appel rapproché … Je pense qu’il est très important que les États-Unis versent leurs paiements d’intérêts. Parce que tout le système de la finance mondiale repose sur le fait que l'EE. UU Toujours faire vos paiements d'intérêts. Il est connu sous le nom de taux global sans risque.
David Beckworth: Droite.
Alexandra Scaggs: Lorsque vous commencez à l'utiliser, je suppose que la solvabilité de votre propre pays en tant que monnaie d'échange commence à devenir le genre de chose dont vous avez besoin … Je pense que cela change suffisamment la conversation pour que nombre des illusions utiles de cette politique Les fabricants avaient l'habitude de soutenir, ils doivent être dépouillés.
David Beckworth: J'aime ça.
Alexandra Scaggs: Je pense qu'à un moment donné, il était utile de penser que, "D'accord, le gouvernement devrait essayer d'être efficace avec la manière dont il dépense l'argent." Je pense que presque tout le monde est d'accord avec ça. Je ne crois pas que les électeurs américains UU Soyez si fou ou fou … J'essaie de trouver le mot juste. Ils vont devenir fous s'ils découvrent: "Oh, ce n'est pas vraiment comme une maison, nous pouvons supporter ce fardeau de la dette pendant un moment."
David Beckworth: Oui
Alexandra Scaggs: Donc, cela dit … oui, c'est la pensée générale.
David Beckworth: Donc, vous voyez cela comme une conversation productive en général. Je me demande cependant quelle en a été l'impact? Donc, vous êtes au courant de cette conversation, je le sais, peut-être que nos auditeurs le savent. Mais le MMT a également été rejeté, n'est-ce pas? Certains hauts responsables de la Fed ont rejeté leur position d'une manière ou d'une autre. Il me semble que de nombreux autres économistes traditionnels rejettent maintenant.
David Beckworth: Voyez-vous cette conversation comme un éclair dans la casserole? Quelque chose de plus persistant? Selon vous, quel en sera l'impact durable?
Alexandra Scaggs: C'est donc intéressant, car je pense qu'il y a vraiment deux choses dont les gens parlent quand ils parlent de MMT. L'une est le genre de description précise du montant de la dette des États-Unis. UU Ils peuvent avoir et pourquoi. Nous avons une presse à imprimer, nos taux d’intérêt sont bas. Ensuite, l’autre chose … et je pense que c’est ce à quoi réagissent tous ces responsables de la Fed et de prestigieux universitaires: c’est ce genre d’agenda politique auquel le MMT est lié, n’est-ce pas? Non seulement c'est juste pour l'agenda politique, mais les gens qui soutiennent la théorie soutiennent également le Green New Deal. Ils veulent juste se débarrasser de la question de savoir comment nous pouvons payer pour cela.
David Beckworth: Oui, une caractéristique du MMT est que la plupart de ses défenseurs restent en ville. La plupart de ses défenseurs ont tendance à être plus progressistes. Je ne pense pas avoir rencontré un défenseur du MMT qui est un marché libre, conservateur, rien de tel, non? Peut-être que je me trompe.
Alexandra Scaggs: Ce qui est drôle, c’est que Dick Cheney n’ait pas dit que Reagan avait montré que les déficits n’importaient pas?
David Beckworth: Il l'a fait, il l'a fait, il l'a fait, mais je-
Alexandra Scaggs: Et peut-être qu'il n'est pas un républicain du marché libre, je ne sais pas.
David Beckworth: Ma question pour vous est que vous avez rencontré des personnes sur le marché obligataire qui ont probablement tendance à être plus conservatrices sur le plan financier, ou du moins modérées. Ils ne veulent pas devenir fous. Je me demande quelle a été votre réception au MMT.
Alexandra Scaggs: Oui, c'était très intéressant. Je pense que, parce qu’il s’y tenait d’une manière ou d’une autre, les Américains aiment vraiment penser qu’ils sont économiquement conservateurs. Parce que, comme je l'ai dit, je pense que tout le monde serait d'accord: "Oui, le gouvernement devrait dépenser son argent efficacement".
Alexandra Scaggs: Alors parfois, je me demande si, en raison de l'association avec le côté politique, les gens l'associent avec "Oh, nous pouvons dépenser tout ce que nous voulons, quoi qu'il en soit, qui se soucie de l'inflation." Je ne pense pas que quelqu'un qui défend réellement le MMT ait jamais dit [that]. Mais les gens ont tendance à l’écouter de la sorte parce qu’ils voient ce genre de personnes qui se penchent à gauche et qui l’appuient.
Alexandra Scaggs: Je pense que ce n'est pas très juste, nécessairement. Mais l’association est si forte que, bien sûr, les gens dénoncent l’idée que les États-Unis peuvent dépenser indéfiniment lorsque les MMT n’ont jamais dit cela.
David Beckworth: C'est juste. Je pense que le MMT est très clair sur le fait qu'il dépenserait jusqu'à ce qu'il constate que l'inflation décolle. Je suppose que ce qui rend les gens nerveux, y compris moi-même, à propos du MMT, c'est que le Green New Deal semble être très ambitieux, en termes de taille réelle du dollar, n'est-ce pas? Ensuite, vous regardez la taille réelle des programmes qu'ils veulent. Alors, comment vont-ils le financer? C'est ce qui me rend nerveux. Eh bien, allez-vous vraiment avoir des dépenses au point d'inflation? Ou vont-ils aller au-delà de cela?
David Beckworth: Mon souci est que vous ouvriez la porte pour aller au-delà de ce point. Je pense que l’autre préoccupation est de savoir qui contrôlera en fin de compte le processus de création d’argent. Alors corrigez-moi si je me trompe, et je peux me tromper. Je crois comprendre que le MMT déléguerait effectivement ce que la Fed fait au Congrès ou à une sorte d’agence fiscale. Il faudrait donc que les politiciens déterminent le montant de la création monétaire. Est-ce une évaluation juste ou est-ce que je me trompe?
Alexandra Scaggs: Je pense que c'est généralement l'idée. Ils veulent des taux d’intérêt permanents nuls et croient que cela dépend de la démocratie représentative de décider où dépenser les ressources de la société. Je peux aussi voir pourquoi certaines personnes auraient des réserves. Parce que cela semble bien, mais nous voyons ce que le Congrès a fait lors du dernier gouvernement face au plafond de la dette. Donc, je peux aussi comprendre cela.
David Beckworth: Oui, cela peut aller dans n'importe quelle direction. Cela peut provoquer un comportement fou dans n'importe quelle direction. Donc, pour moi, ce genre de résumé se réduit à pourquoi nous avons une banque centrale indépendante, ou du moins une banque quasi indépendante? Nous savons qu'il n'y a pas de réelle indépendance dans la création du Congrès. Le congrès peut le changer. Mais nous avons cette configuration qui donne au moins l'apparence d'une certaine indépendance, non? Je pense que l’une des raisons pour lesquelles nous accordons notre indépendance est d’éviter ces tentations. La déléguer complètement à nouveau au Congrès peut non seulement configurer le représentant actuel du Congrès pour qu’il se tourne de manière imprudente, mais aussi à l’avenir.
David Beckworth: Cependant, revenons sur ce point. Nous étudions les mauvaises herbes du MMT ici. Cependant, je pense que le point le plus important est que s’ils ont apporté une contribution, malgré mes réserves. Le MMT a notamment apporté une contribution importante en nous aidant à réfléchir à la capacité fiscale du gouvernement des États-Unis.
David Beckworth: Maintenant, je pense que d'autres ont également fait valoir ce point. Je ne pense pas qu'ils sont les premiers. Il existe une grande littérature sur le coffre-fort. Encore une fois, le monde rejoint littéralement l’Oncle Sam, cette image de l’Oncle Sam dans le département du Trésor, et il existe une longue file d’étrangers et même d’investisseurs nationaux qui frappent à la porte. Appeler, appeler, appeler. Nous voulons un moyen de mettre nos économies. Et oncle Sam est le meilleur fournisseur de cela.
David Beckworth: C'est une façon de penser intéressante. Il y a certainement beaucoup de gens qui ont besoin d'économiser plus. Je ne discuterai pas avec ça. Mais pour chaque épargnant, il doit y avoir un débiteur quelque part, non?
Alexandra Scaggs: Exactement.
David Beckworth: C'est le marché obligataire, c'est l'Oncle Sam. C'est probablement la meilleure personne pour placer vos économies, car vous savez que vous serez le dernier sur la liste si cela devait à nouveau devenir une crise majeure du crédit.
Alexandra Scaggs: Exactement. Il est intéressant de noter que certains professeurs affirment que lorsqu'il n'y a pas assez d'actifs sûrs, le secteur privé tente de les créer. Mais cela devient des choses comme des hypothèques titrisées, qui ont fini par causer la crise financière.
Alexandra Scaggs: Avoir un actif synthétique sûr peut parfois être plus risqué que de n'avoir que des obligations émises par le gouvernement, des obligations vanille, des obligations du Trésor.
David Beckworth: Oui, c'est un très bon point avec toutes sortes d'implications intéressantes que nous pourrions passer du temps à explorer. Tout, de … Président Trump, l'une de ses conséquences inattendues est peut-être d'aider à résoudre en partie le problème de la pénurie d'actifs sûrs. En accumulant ces déficits, vous créez plus de dette qui aide à répondre à cette demande.
David Beckworth: C'est une discussion intéressante, et encore une fois, il est vraiment difficile de nous faire oublier que le monde frappe vraiment à la porte du gouvernement américain qui demande davantage de dettes. Avec des taux d'intérêt aussi bas, c'est essentiellement le signal. Nous en voulons plus, même si cela semble très grand, énorme et peut-être dérangeant pour de nombreux observateurs.
David Beckworth: Continuons cette conversation et parlons de qui achète la dette. Ainsi, l’une des perceptions communes, encore une fois, est que la Chine, les étrangers, ont une grande partie de nos dettes. Se llevan un arma a la cabeza por eso. ¿Es esa una interpretación justa, o eso es más alarmismo?
Alexandra Scaggs: Oh hombre, ese me vuelve loco, tengo que decir. Es gracioso porque los Estados Unidos tienen, como dije antes, algunos de los derechos de propiedad más sólidos y la aplicación más consistente de los derechos de propiedad en el mundo. Cuando tiene valores en dólares estadounidenses, puede hacer cumplir sus reclamaciones utilizando el sistema de los Estados Unidos.
Alexandra Scaggs: Por lo tanto, la demanda es súper, súper alta para los valores de EE. UU Porque se aplica de manera consistente. Tenemos un conjunto de leyes predecibles con las que las personas se sienten cómodas. Es el activo libre de riesgo mundial.
David Beckworth: Volviendo de nuevo a la imagen que he pintado. La gente está en el Tesoro, llamando a la puerta, y el Tío Sam está dentro. Está trabajando tan duro como puede, lo más rápido que puede para sacar esos títulos de deuda por la puerta.
David Beckworth: Mencioné esto antes en el programa, solo para reiterar el punto. Una de nuestras ventajas comparativas, una de las cosas que hacemos bien es la exportación de deuda por todas las razones que acaba de enumerar.
Alexandra Scaggs: Sin lugar a duda.
David Beckworth: Para bien o para mal, eso es lo que tenemos. Se llama el privilegio exorbitante, y crea algunas distorsiones, pero también tiene algunos beneficios. Ahora volviendo a China, Japón, algunos de estos grandes titulares. Así que estoy viendo un gráfico que tabula los diferentes tenedores de valores del Tesoro. Viene de SIFMA, tienen estadísticas sobre esto, y hay otros lugares donde también puedes obtenerlo. Muestra a los titulares extranjeros que tienen alrededor del 45 por ciento. Ahora que ha bajado, pero en el pico alrededor de 40, cerca del 45 por ciento. En realidad ha estado disminuyendo un poco. Desde los últimos dos o tres años, la proporción de la deuda pendiente del Tesoro mantenida por extranjeros ha disminuido.
David Beckworth: ¿Alguna preocupación por eso? Ahora voy a dejarlo en claro, se ha reducido, según este gráfico, apenas por debajo del 40 por ciento, por lo que no es una gran disminución. Los extranjeros siguen siendo el mayor tenedor externo de la deuda estadounidense. Pero ha descendido. ¿Alguna idea sobre eso, o sin preocupaciones?
Alexandra Scaggs: Sabes, realmente me cuesta preocuparme por eso. Este es un titular que veo todo el tiempo. Es como, Rusia amenaza con vender Treasurys porque los volvimos locos. O Arabia Saudita amenaza con vender Treasurys porque los volvimos locos.
Alexandra Scaggs: En primer lugar, no son realmente grandes titulares. En segundo lugar, ¿cuál es el peor de los casos? Digamos que un grupo de tenedores extranjeros vendieron Treasurys en los próximos dos meses. Los rendimientos aumentan y los inversores nacionales ahora pueden obtener un rendimiento medio decente con Treasurys, que están libres de riesgos. Así que ellos compran eso. Digamos que compran eso en lugar de no saberlo, invirtiendo en un fondo de capital de riesgo, claro. Pero pensando en los tipos de empresas a las que les han tirado dinero en los últimos cinco años. Al igual que Juicero, no estoy seguro de si estoy perdiendo tanto sueño durante el próximo Juicero que no tiene fondos.
David Beckworth: Sí, entonces el descenso ha sido relativamente pequeño. Todavía tienen una gran participación. Your point is there would be offsetting effects. Something else that I think about is because they are such a relatively large holder of Treasury securities, they're the ones that might actually lose the most. If it became known that China was liquidating all of its Treasurys, like you said, prices would adjust almost instantly. Yields would go up. Bond prices would go down. China would end up losing a lot of wealth. All that savings it's put into Treasurys would be lost.
David Beckworth: So they probably have more to lose than we do in a farfetched scenario like that. So it's unlikely it would happen. It would be more gradual process. I agree through probably nothing to worry about. That the foreign share has declined a little bit.
David Beckworth: What's interesting I guess, and I don't know how to make sense of it, maybe you do. Is that there's been a slight uptick in domestic holding of Treasury securities. Any thoughts on that why? Due to regulations, or people want to hold more Treasurys? Any thoughts on what's going on?
Alexandra Scaggs: You know what I think that is? I think that's the fact that in 2018 the Fed raised rates four times. All of a sudden, there was a real yield, isn't super high. But pension funds, investment funds can now say, "Oh, I'm getting a 2.4 percent return on this two year treasury note, why not just hold that?
Alexandra Scaggs: So when yields rise, you do have institutional investors who all of a sudden think money market funds are starting to look decent now as an investment option. So I think that's really driving that data.
David Beckworth: Bueno. So these are all small movements. The grand scheme of things. We still have a large demand overall. There's maybe a little less in Asia, maybe a little more at home. Still, the evidence is in the fact that the yields are still really low, 2.5 percent as we talk.
David Beckworth: Now if I take a look around the world, and I did right before the show started. I look at other interest rates on government bonds and other advanced economies with similar good institutions, good rule law, minimal corruption. I see even more stark scenarios. I turned to Germany, its 10-year yield, last I checked was like .01 percent. That's a nominal, that's not a real but a nominal interest rate to .01 percent. So basically zero percent. Switzerland, it's minus .3 percent. That's the 10-year yield. Japan's like minus .05 percent and then it starts to go up. In the United Kingdom today it was 1.1 percent, Australia 1.84 percent, then you come back to the US, 2.5 percent. So we're the highest.
David Beckworth: But all around the world, there's this amazing amount of debt that has really, really low interest rates. In some cases, negative. Again, it's very hard to understand. Maybe if you reason from a household perspective, but it's there. I want to read to a quote from a Bloomberg article and it speaks to this. In fact, it speaks to the fact that a good portion of debt in the world has negative yields, or negative interest rates on them. This comes from I think a few weeks ago, it's a Bloomberg L'article And the title of the article is “Negative Yielding Bonds Top $9 Trillion as Growth Worries Return.” But here's the quote I want to read to you. It says, "Last October, the world stock of negative-yielding debt, or negative interest rate debt had tumbled by more than half from its records highs as investors adjusted to the end of super loose monetary policy. Now it's souring again after the dovish pivots around the world. The Bloomberg Barclay's Global Aggregate Negative-Yielding Debt Index has increased its value by well over $3 trillion since its slow five months back to $9.3 trillion on Wednesday."
David Beckworth: So there's $9.3 trillion as of a few weeks ago, of government debt out there where the interest rate is negative on it. So people are actually paying money to the government so these countries keep their principal safe, and they're willing to pay a fee for it. Again, that's pretty remarkable, is it not?
Alexandra Scaggs: Yeah, I always think that's amazing that institutional investors are actually willing to pay money to keep their own money safe. I think the change is striking like you mentioned. I think that's really a factor of the Fed almost. Because the change in policy from October when Jay Powell was saying, "Oh, we're a long way from neutral." Which meant we had a lot more interest rates to come to January. Where they're saying, "Okay, we're going to go on hold for the whole year."
Alexandra Scaggs: I think that's really part of the driver of that. Of course, Jay Powell is responding to things in the economy. Like Europe has slowed down a decent amount. People are concerned about China's growth. But just the speed of the change like you said is really stunning.
David Beckworth: It is stunning. But let me ask a different question. So there has been this change, when there's been a sudden turn around, which is tied to recent developments. The expectations of slow down, the Fed’s pivot. But even if we step back before, there's still been this large stalk of outstanding debt that has negative interest rates on it.
David Beckworth: I guess the explanation for it is the same one we've been talking about. There's just this shortage of safe assets out there. People are clamoring to get it. Whether it's from Germany, Switzerland, the US, Japan. Is that the right interpretation for why there's so much debt with negative interest rates on it?
Alexandra Scaggs: Yeah, I think so.
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: Also it's investors’ expectations for what central banks are going to do.
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: Because if you can buy a bond with a negative yield, and you think, "Hey, maybe the ECB will start easing again soon." Then you can sort of expect a decent return because maybe you'll end up selling that bond to the ECB.
David Beckworth: That's a good point.
Alexandra Scaggs: And the same thing in the US. Our yields aren't negative, but I think that's also a reflection of the fact that people are now thinking that maybe a recession isn't so far away.
David Beckworth: Buen punto. Alex, let's move on to corporate debt. So we've been talking about government debt, let's move to corporate debt. Any news there we should be aware of? Anything happening over the past year, or past six months? Anything interesting going on?
Alexandra Scaggs: Oh gosh, has there ever. So around October, around the time that Jerome Powell, Chairman of the Fed, said that we were a long way from neutral, the corporate debt market basically freaked out. There was a huge selloff in a lot of riskier bonds, high yields, the lower grades of investment grade debt. Because basically thought, "Wow, the parties over, borrowing costs are going to go up a lot."
Alexandra Scaggs: So that sort of sparked this … I don't want to call it a panic, but it was close. You had hedge fund managers saying that they thought there was a bubble in the corporate debt market. You had GE, I guess its debt sold off really fast, for outside reasons, but it's still … it happened very quickly and I think it was in part precipitated by some of the broader fears about the market. You had a bunch of other examples of sort of risky companies. All the sudden people rushing to sell their bonds all at once. This was all end of last year when we had a lot of stock market volatility. The high yields market also experienced a ton of volatility.
Alexandra Scaggs: Then since the Fed has sort of stepped back, people are now thinking, "Okay, so borrowing costs are not going to rise that much from here. Everything's okay." So we've had basically a rally back to where we were before this big selloff last year. Borrowing costs are still slightly incrementally higher, and if there is a recession coming up, I'm not sure how comfortable people will feel owning junk bonds. Because maybe I'll talk a little bit about what's happened over maybe the past decade.
David Beckworth: Yeah, please do.
Alexandra Scaggs: Because the amount of corporate debt outstanding has grown a lot since the financial crisis.
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: The financial crisis was basically precipitated by the consumer, by individual people and their mortgages. So after that, banks really tightened down on individual lending. But they didn't necessarily tighten down on corporate lending.
Alexandra Scaggs: So companies had a decent amount of debt, but they were able to make their interest payments, everything worked out. But after that, they just kept borrowing because interest rates were so low. So the amount of total corporate debt outstanding is pretty sizable. Since that point, it's just ballooned a lot. A lot of the growth has been in the lower quality tiers of the market. They call them the triple Bs, because they're one level above junk.
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: So this has all been happening over the past decade or so, and last year people started thinking, "Oh wow, this is the beginning of the end of that." So I think it really sort of freaked people out.
David Beckworth: So if there is a next recession, would part of it be tied to this market? Particularly you mentioned there's these junk bonds, these high yield bonds in the corporate sector. Would that be a part of the story if we do have a recession at some point in the future?
Alexandra Scaggs: You know, of course it depends on what starts the recession.
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: But in terms of where the pressures would be, there's been a lot of they say froth. Like basically sort of exuberant behavior in the high yields section of the market. But interestingly enough, it hasn't been in high yields bonds, it's been in high yields loans.
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: This is a different asset class because they have floating rates. They're still to only junk rated, pretty risky companies. But these loans are supposed to come first. If a company files for bankruptcy. So if you're Toys "R" Us for example. Toys "R" Us as lenders should be able to collect whatever cash they have left over before a lot of other investors, like bond investors-
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: … subordinated bond investors who have come after them. But the problem is that a lot of companies are issuing loans to borrow money, and then never issuing bonds.
David Beckworth: I see.
Alexandra Scaggs: So it's like you have a line in a bankruptcy, but everyone's at the front of the line. They're all pushing for part of the same, I don't know, part of the same product.
David Beckworth: So the loans might be a big part of the next recession. The loan portion versus the corporate debt bonds.
Alexandra Scaggs: That's been one of the places where investors in the market, analysts in the market have been saying they've been seeing some excessive behavior.
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: Part of this is because there's this big securitization machine, which actually people have compared to the mortgage securitizations before the crisis. They basically just buy loans, and then pay out the interest payments for the loans in order of quality.
David Beckworth: Muy interesante. So like the housing boom where mortgages and home loans were securitized, what you're telling me is in the corporate sector, something similar is going on. Those corporations that have opted for loans over bonds are having their loans securitized and that's where the risk could lie.
Alexandra Scaggs: Yes, for sure. It's just the demand for these securitized loans that has allowed companies to borrow with basically no requirements for their behavior.
David Beckworth: I see.
Alexandra Scaggs: It used to be that a company would borrow, or would issue a loan, and it would come with a requirement. Like you can't have debt that's more than like two times your earnings. Like at all, ever.
David Beckworth: Bueno.
Alexandra Scaggs: Then if it rose above that level, the company would default. But now those requirements just aren't there. Because everyone wants loans, and the companies can issue them without those requirements.
David Beckworth: Bueno. Well this is fascinating because as you mentioned earlier, it speaks to the importance of the Fed. You mentioned the Fed tightening, creating expectations of more rate hikes this year. At least by the end of last year there was this expectation. The Fed was affecting this corporate bond market and creating stress. Normally when I think about the Fed’s role, its reach beyond monetary policy, I often think about its international reach. It affects emerging markets, causes problems for governments like Brazil, and Argentina, trying to get financing. What the Fed does, it affects them globally.
David Beckworth: But what you're telling me is that also affects the corporate bond market pretty heavily as well.
Alexandra Scaggs: Yep, sure does. It's interesting because there was a similar emerging market selloff in June of last year, I'm sure you remember.
David Beckworth: Oui
Alexandra Scaggs: So everyone in emerging markets freaked out, and then everyone in corporate debt markets freaked out. They were kind of similar in the speed and the sort of mood, I guess of the selloff.
David Beckworth: Yeah, this is what makes the Fed’s jobs so challenging. It has a domestic mandate, but has this international reach. Public sector, private sector, and ultimately has to be mindful. Especially if those developments come back and affect the domestic economy.
David Beckworth: In the time we have left here, I want to ask you about the Fed’s discussions this year about its target, its communication, its tools, its student reviews, you know? You wrote about this. One of the proposals is to move to something called average inflation targeting. I wonder what effect, if any, would that have on bond markets? Would it be destabilizing for bond markets? Or would it be indifference on their part if the Fed moved to it?
Alexandra Scaggs: So I don't think it would necessarily be destabilizing. I do think it matters though. It matters a lot because it means that the Fed is going to keep rates lower for longer, basically. In the context of today. Because if you go a long time with inflation that's low, like we've done, then you need to spend a decent amount of time with inflation above target, to sort of even it out.
Alexandra Scaggs: So that means that the Fed is not going to be raising as aggressively as it would have otherwise, which means that companies can probably afford their interest payments more easily. Emerging markets probably won't be under as much pressure.
Alexandra Scaggs: I talked to a couple of investors who were really optimistic about markets because of this.
David Beckworth: Bueno. So it has the potential to make financing costs easier. I guess one potential downside, it might also fuel more instability, buildup of asset prices, borrowing. So it could cut both ways, I guess.
Alexandra Scaggs: Mm-hmm. The materials of the selloffs, like we saw last year, those are sort of creating in these times of credit expansion. But after the October thing, I think that funds managers are just happy to have a little bit more time.
David Beckworth: Bien sûr.
Alexandra Scaggs: The party is going to continue for, I don't know, another year maybe.
David Beckworth: Right, right. Yeah, well very interesting. Well our time has come to an end. Our guest today has been Alexandra Scaggs. Alex, thank you so much for coming on the show.
Alexandra Scaggs: Thanks for having me.
David Beckworth: Macro Musings is produced by the Mercatus Center at George Mason University. If you haven't already, please subscribe via iTunes or your favorite podcast app. While you're there, please consider rating us, and leaving a review. This helps other thoughtful people like you find the podcast. Thanks for listening.
Editor's Note: The summary bullets for this article were chosen by Seeking Alpha editors.